論涉外上市公司收購監管的管轄沖突及其解決
收購實踐中，上市地監管機構根據屬地原則實施監管，公司所屬地監管機構根據屬人原則或者后果原則實施監管，一項收購可能面臨雙重乃至多重監管，上市公司收購監管的管轄權沖突由此產生。 上市公司收購是指收購人實施的以獲得上市公司控制權為目的，通過協議、要約或者其他方式從上市公司股東處買入該公司股份的行為。涉外上市公司收購是指包含外國因素的上市公司收購，涉外因素表現為以下幾種具體形式：首先，因公司所屬國和上市地所在國不同而導致含有涉外因素：第一，內國公司在外國或者同時在內國和外國上市；第二，外國公司在內國或者同時在內國和外國上市。上述公司股份的持有人均有可能是內國人或者外國人。其次，因持有人持有外國公司股票而導致含有涉外因素：第一，內國人持有外國上市公司在外國上市的證券；第二，外國人持有內國上市公司在內國上市的證券；再次，國外上市公司在內國擁有重大財產。 上市公司收購監管則是指一國證券監督管理機構對收購活動中各方當事人的行為實施的監督和管理。證券監督管理機構根據、法規或者其他規范性文件對上市公司收購活動實施監管，要求收購人、目標公司、目標公司股東等收購活動的相關當事人履行一系列的法定義務，比如披露持股變動信息、披露要約、按照法定程序準備收購文件、申請獲得監管機構的許可和豁免等等。通過對收購當事人在收購活動中行為的監督和管理，證券監管機關試圖實現維護證券市場秩序，防止內幕交易、操縱價格等現象，保護市場中廣大投資者的利益。上述監管目的和監管機關的一般監管目的也是大同小異的。監管機構在實施監管過程中，和上市公司收購相關當事人形成的監管和被監管的法律關系，這種法律關系具有行政法律關系的性質 . 上市公司收購監管的管轄沖突概述 上市公司收購監管的管轄是指監管機構對上市公司收購及有關當事方實施監督管理的權限和依據。監管機構對于上市公司收購的管轄權和法院對于民商事案件的管轄權的不同之處在于：第一，監管機構形式管轄權的依據是行政權力，而法院形式管轄權的依據在于行使司法權。第二，監管機構行使管轄權時，監管機構主動介入收購活動中，對之實施監管，具有主動性；而法院行使管轄權則根據不告不理原則，具有被動性，不主動介入糾紛中。第三，監管機構在行使管轄權時，和被監管對象形成監管和被監管的法律關系，彼此之間具有直接權利和義務關系；而法院行使管轄權只是對糾紛進行裁判，除訴訟關系外，不和當事人形成直接權利義務關系。雖然兩種管轄權存在上述不同之處，但兩者在表現形式和解決方面仍然存在一定程度的近似性，比如都存在管轄權沖突問題。上市公司收購監管的管轄權沖突是指對于同一項上市公司收購活動兩個以上監管機構主張行使管轄權的現象。 一、上市公司收購監管管轄權沖突和法院管轄權沖突的區別 上市公司收購監管管轄權和司法管轄權的區別除了上文提到的基于管轄權本身性質而導致的區別之外，還表現在以下方面：首先，上市公司收購監管管轄權表現為積極沖突，即存在兩個以上監管機構擁有管轄權，而不會存在消極沖突，即不存在監管機構對收購實施監管。這是因為上市公司股票上市所在地監管機關總會實施監管。而法院管轄權沖突的產生則包含積極和消極沖突兩類情形。其次，法院管轄權沖突表現為不同國家法院根據不同連接因素而對整個案件進行管轄；而上市公司收購管轄權沖突中，監管機構之間管轄權沖突主要表現為在整個收購中某些事項上的沖突，而不常表現為就整個收購活動上產生管轄沖突。 二、上市公司收購監管的管轄權沖突和上市公司收購法律沖突的區別 上市公司收購法律沖突是指由于上市公司收購涉及涉外因素而導致該收購法律關系的多個法域的法律競相適用的狀態。實際上，這里所稱的法律沖突并非平等民事主體之間的法律沖突，而是不平等的監管和被監管關系的法律沖突。這種法律沖突即所謂的公法沖突。一般認為，公法沖突是一種虛擬的沖突。而上市公司收購管轄權沖突則是限于法律適用問題考慮的問題。換言之，針對某一收購事項，先考慮哪個監管機構有管轄權，然后再考慮該事項的法律適用問題。實際上，由于監管機構一般不會依據外國收購法律實施監管 ， 因此，決定了管轄權，法律適用問題也就隨之確定。 三、上市公司收購監管的管轄沖突的產生原因 1.證券市場的國際化。 各國證券市場國際化程度在加深，據統計，截至2002年12月，紐約證券交易所共有上市公司2800余家，其中外國公司473家 . 和1990年相比，交易所擁有外國公司的絕對數量和比例均有提高。除跨境證券發行外，跨境證券交易也迅速，外國證券投資者大量參與開放的內國證券市場；在相對封閉的新興內國證券市場，外國投資者則通過事前申請等制度參與其中。例如我國證券市場從1990年實行合格的外國專業投資機構（QFII）制度，截至2001年1月，累計共有527家外國專業投資機構獲得投資資格，共投入236多億美元，外資持股占總市值的比重超過7% . 證券交易也不再限于股票上市地，而發展到通過外國證券交易平臺交易。例如，在瑞士證券交易所掛牌的股票可以在位于英國的virt-x的證券交易平臺上交易 . 2.監管機構根據屬人原則實施管轄。 屬地原則是一國對發生在其境內的行為具有管轄權，而不論行為人國籍或者住所是否屬于該國。監管機構根據屬地原則對于在內國發生的收購具有管轄權，不論上市公司是內國公司還是外國公司。上市公司收購對當地證券市場秩序和投資者利益有重大，監管機構對此予以監管無疑是正當的。根據屬地原則實施的監管和根據其他原則實施的監管相比，前者是主要的，也是有效的監管。這是因為收購行為發生地在監管機構所在國，監管機構可以對收購全過程予以控制，發現問題也可以及時予以糾正或者處罰。 3.監管機構根據屬人原則和后果原則實施管轄。 屬人原則是指一國對具有其國籍或者住所的法人或者人擁有管轄權而不論其行為發生在境內還是境外。后果原則是指一國對影響其利益的行為具有管轄權，不論行為人是否擁有其國籍或者住所，也不論行為是否發生在其境內，對影響其利益的事項擁有管轄權。后果原則典型的例子即外國公司在外國被收購，內國人持有該公司股份時，內國對該收購行為予以監管。例如，美國曾規定涉及美國股東的上市公司收購，收購人應當遵守美國證券交易法的有關規定 . 該兩個原則是一國監管機構擴張其域外管轄權的主要根據。 收購實踐中，上市地監管機構根據屬地原則實施監管，公司所屬地監管機構根據屬人原則或者后果原則實施監管，一項收購可能面臨雙重乃至多重監管，上市公司收購監管的管轄權沖突由此產生。 收購監管的管轄權沖突將使得收購當事人面對多重管轄無所適從，增加收購活動的不確定性，導致收購成本增加。比如，公司在外國發行上市，公司上市地規定持有20%的股份即構成控制，而上市公司注冊地則可能規定持有30%股份才形成控制權。因為目標公司雖然在外國上市，但是其主要經營業務可能大部分在注冊地，而公司控制權和公司經營業務的關系無疑密切于其和上市地的關系，公司注冊地監管機構有理由也有動力對該問題進行監管并適用本國的規定。在該情況下，收購人應當根據哪國法規實施收購呢？監管機構根據屬人原則或者后果原則擴大域外管轄權，有時可能不能實現監管目的，反而損害投資者利益。比如，美國證監會在一項調查中稱，由于要求適用美國證券法規，美國投資者被外國收購人排除在受要約人范圍之外，從而享受不到收購帶來的好處 . 而且，監管機構單方面行使域外管轄權常遭他國抵制。因此，為了促進收購以更低成本、更高效率進行，同時使收購各方特別是投資者的利益得到妥善安排，各國監管機構應當協調其管轄權沖突。 解決上市公司收購監管管轄權沖突的原則和實踐 一、解決上市公司收購監管管轄沖突的原則 隨著國際證券市場的國際化，監管機構加強了彼此之間的協調合作，國際上也成立了一系列證券監管合作國際組織，致力于證券監管的合作和協調。監管機構也認識到在上市公司收購問題上加強協調不僅有利于收購，也能促進其監管目的的實現。根據國際上協調監管沖突的實踐，各國在解決收購管轄沖突中采用了下述原則： 1.有效原則。 有效原則是指各國在規定監管機構的管轄權時，應盡量使監管機構的監管措施能得到切實有效的執行。監管機構根據屬地原則或者后果原則一味擴張其對境外上市公司收購的管轄，往往會侵犯別國利益從而遭到別國的抵制和反對。比如，長期以來，美國證券交易委員會以保護本國投資者和證券市場利益為理由對境外上市公司收購實施監管，結果受到別國抵制。由于域外管轄本身就存在一定局限性，再受到別國抵制，監管的效果自然也大打折扣。因此，在解決沖突過程中，應當根據該原則避免過于擴張對境外上市公司收購的管轄。 2.便利原則。 便利原則是指監管機構從減輕收購當事人履行義務的后果出發決定對某項上市公司收購事項行使或者放棄管轄權。如果上市公司收購在兩個以上市場發生時，如果不同上市地監管機構適用當地證券收購法律規定，會使收購人不得不準備多套收購文件，這就會加重收購人的負擔。因此，監管機構從便利收購人的角度出發，為減少收購人的負擔，可以在某些事項上放棄管轄權，以協調管轄權沖突。 3.合理原則。 合理原則是指權衡本國利益和他國利益，在不對其他國家的利益造成合理損害和本國利益大于外國所涉利益的情況下，方才行使管轄權 . 合理原則也是監管機構在行使域外管轄權遭遇挫折的情況下采用的解決管轄權沖突的原則。 4.國際協調原則。 國際協調原則是指多個監管機構通過協議等形式就上市公司收購事項管轄權進行協調，以解決管轄權擴張帶來的沖突。上文已述，監管機構在行使域外管轄權時均不能忽視他國監管機關的管轄權，缺乏他國監管機關允許或者協助的管轄很難取得良好效果。在這樣的情況下，如果監管機構仍然試圖監管境外上市公司收購，則現實而又行之有效的辦法就是通過協議或者其他形式和其他監管機構劃分收購事項的管轄權限。但是值得注意的是，由于證券監管牽涉到相關國家利益、各國經濟發展水平、各方的合作意愿、證券市場成熟程度乃至證券法律的近似程度等因素，因此，國際協調雖然效果較好，但在實踐中成功的尚不多見。 二、解決上市公司收購監管管轄沖突的實踐 綜觀主要國家協調對上市公司收購監管的管轄沖突的實踐，主要存在以下幾種類型： 1.主動限制本國證券法的域外效力。 比如，美國證監會出臺了主動限制其證券法、證券交易法適用的規則——《跨境要約收購和易券要約、商業合并和向股東募集股份》。該規則規定了兩層豁免，第一層豁免適用于美國股份持有人持有外國公司股份少于10%的情況。在這種情況下，收購人可以免于遵守1934年證券交易法及有關規則中涉及要約收購的大部分條款，收購人或者目標公司僅需向美國證監會提交根據收購地要求準備的要約收購文件作為通知即可 . 第二層豁免適用于美國股份持有人持有外國公司股份少于40%但大于10%的情況。在這種情況下，收購人可以享受有限的豁免，這些豁免實際上是美國證監會已經實施的豁免的成文化 . 2.主動限制本國證券法的域內效力。 一般而言，在內國證券市場發出的收購對內國投資者以及證券市場秩序有重大，內國監管機構不愿放棄屬地監管的權力。因此，主動限制本國法的域內適用是個別國家采取的做法。法國在2002年4月實行的《第2002－04號關于向在受到監管的市場上交易的票據作出的公開交股要約的規定》第3條規定，當收購要約是向同時在外國市場（不論是否受到監管）交易的證券作出的，而且金融市場監管委員會沒有宣稱對該收購具有管轄權，而且要約收購文件已經根據外國監管機構規定的程序準備完畢，則證券交易所執行委員會可豁免要約人和目標公司準備要約收購文件的義務，前提是收購人或者目標公司共同或者各自披露收購的信息并接受證券交易所執行委員會的審查……從法國收購規則的規定來看，收購人收購在兩個或兩個以上證券市場交易的股票時，在一定條件下可不用遵守收購守則的規定。但值得注意的是，規則對這種要約收購的豁免是依據個案進行的，并非一概予以豁免，而且仍然需要遵守持股信息披露的部分規定。這說明內國監管機構不會通過徹底放棄屬地管轄來協調監管法律沖突。 3.訂立雙邊協議協調監管法律沖突。 各國監管機構之間通過簽訂諒解備忘錄形式在履行監管職責方面進行合作是一種通行的方式。我國也已和近二十個國家和地區訂立了合作諒解備忘錄 . 但是，諒解備忘錄一般涉及調查非法行為時共享、交流監管信息、互相協助調查、進行技術交流等事項，并不涉及收購監管協調事項，而且該類諒解備忘錄性質上僅僅是合作意向而不具有法律約束力。因此，諒解備忘錄并非協調收購監管法律沖突的有效手段。 通過MOUS以外的協議協調上市公司收購監管的管轄沖突的范例是美國和加拿大建立的多重管轄權信息披露制度 . 該制度統括了在美、加之間跨境證券發行和交易涉及的信息披露監管的合作事宜。根據該制度，根據一方證券監管法規制作的信息披露文件或者履行信息披露義務，可以在另一方得到承認而無需根據另一方證券法規的規定重新履行有關義務 . 上市公司收購的信息披露作為整個信息披露一個方面的包含在這個制度中。 通過雙邊協議進行協調和前述單方采取的措施相比具有較多優點：首先，協議確認的協調成果相對穩定。其次，由于協議建立在雙方互惠互利基礎上，因此在協調的深度和廣度上可能取得較大成果。美加協議規定的放棄屬地管轄權不取決于內國監管機構的個案審批，和法國的個案審批制度相比，前者的成就顯然更大一些。第三，協議的比較具體，其操作性也較強。 4.通過國際組織進行協調。 致力于國際證券監管合作與協調的國際組織包括政府間組織和非政府間組織，前者如歐盟，后者如國際證券監管委員會組織（簡稱IOSCO）、國際證券交易所聯盟（舊稱FIBV）等等世界性或者地區性組織。從協調的效力而言，歐盟通過指令的形式來協調證券監管，比如《市場進入指令》、《上市細節指令》、《公募指令》等。這些指令對成員國具有約束力，成員國必須執行，效力較高。后者則就監管協調提出一些建議，比如IOSCO提出了《跨國招股和首次上市的信息披露要求指引》、《國際準則》等文件。這些組織的文件對成員沒有約束力，能否得到執行完全依靠成員方意愿，效力較低。 歐盟計劃在2005年建成統一金融市場，而統一的收購法律是建立這樣一個市場所不能缺少的關鍵因素 . 早在1985年，歐盟即有意制定關于要約收購的指令，2002年10月2日歐洲委員會提出了最新的收購指令草案。該草案第4條規定涉及到收購監管的管轄沖突問題：指令草案根據目標公司辦事機構所在地和股票交易地為依據確定監管機構；如果目標公司辦事機構所在地和其股票交易地為同一個國家，則勝任的監管機構是該國的監管機構；如果目標公司辦事機構所在地和其股票上市地不在一個國家，則勝任的監管機構就是交易地的監管機構；如果目標公司股票在兩個以上市場交易，則勝任的監管機構為首先獲得允許交易的市場所在國的監管機構；如果目標公司同時獲得在一個以上市場交易的允許，則由目標公司選擇勝任的監管機構。 該指令草案如獲通過，則在協調上市公司收購監管管轄沖突方面將是一個迄今為止內容最為全面的國際公約，它涉及到上市收購的程序、對價、信息披露乃至反收購措施等問題的監管問題；通過明確跨境要約收購有關事項的監管機構以及準據法對協調問題作出了規定。同時，指令作為要約收購的統一法，也為從根本上消除監管沖突提供了條件 . 從上述協調上市公司收購監管管轄沖突的實踐及成果來看，協調上市公司收購監管的管轄沖突表現為以下特點： 首先，協調上市收購監管管轄沖突的實踐并不是很多，雖然這個問題已經擺在各國監管機構的面前。世界上尚不存在全球范圍內的協調上市公司收購監管的國際公約；區域性的歐盟指令也仍然處于醞釀之中。協調主要由、水平相近的少數發達國家通過雙邊協議或者國內法進行推動。 其次，上市公司收購監管涉及諸多方面利益，牽一發而動全身，是比較敏感的領域，國家之間能夠達成某種程度的協調或者國家能夠放棄某些管轄，主觀上出于維護自身利益考慮，客觀上則為上市公司收購提供便利和相對寬松的法律環境。 第三，上市公司收購監管管轄沖突的根本解決辦法是消除各國關于上市公司收購實體規則的差異。歐盟指令草案在這方面做得比較成功。但是這種顯然高于監管協調的現實，因而無法成為解決沖突的主要方法。 因此，協調上市公司收購監管的管轄權法律沖突尚處于初期階段，需要各國證券監管部門乃至各國政府對此作出長期努力。 我國跨境上市公司收購監管管轄法律規定的現狀及其完善 我國證券市場國際化程度也很快，出現了赴境外主板、創業板上市的公司以及在境內上市的外商投資股份有限公司。同時，隨著WTO協議的適用，我國證券市場對外開放步伐也逐步加快，已經推出QFII制度，允許外國機構投資者持有我國上市公司股份。因此，我國監管機構對涉外上市公司收購實施監管的問題不可避免地產生。現在調整上市公司收購的法律規范主要有《證券法》、《股票發行與交易管理暫行條例》、《上市公司收購管理辦法》等，這些規范構成了我國上市公司收購的實體規范和監管依據，但是上述法規中尚無關于監管機構對涉外上市公司收購行使管轄權的規定。實際上關于監管的管轄權和證券發行、交易法律關系的準據法，一直沒有受到應有的重視。比如，平等主體之間證券發行、交易關系的準據法除了適用合同法規定最密切聯系原則以外，幾乎沒有其他沖突規范可循 .而由國際私法協會推出的民間范本《中華人民共和國國際私法（示范法）》（第三稿）中關于證券發行和交易的沖突規范也不完善。具體而言，我國關于管轄權沖突的規定存在以下不足： 首先，缺乏我國監管機構行使境外管轄權的條件。可能影響我國利益、發生在我國境外的上市公司收購主要涉及以下情形：被收購人在我國注冊甚至發行上市；收購人是我國人、法人；被收購公司股東含有我國自然人或者法人；被收購公司在我國境內擁有一定數量的財產。符合上述情況的收購將影響我國股份持有人以及我國經濟利益，因此我國有理由也有必要根據屬人原則或者后果原則對之實施監管，這和國際上境外監管的實踐也不沖突。但是，現行法規沒有明確監管機關是否可以以及在什么條件下行使管轄權，這無疑會導致無法充分保護我國投資者的利益乃至我國的經濟利益的后果。 其次，缺乏關于外國監管機構對發生在我國境內的上市公司收購實施監管時我國監管機構應當如何應對的規定。各國針對美國證券交易委員會擴大其管轄權的做法，制定有法令，禁止本國法人、自然人向美國有關機關提供文件。而我國此類法規尚處于空白狀態。一旦發生外國監管機構對我國境內收購監管的情形，就會無所適從。 再次，沒有關于收購監管合作的規定。前文已述，通過國際合作，就涉外上市公司收購有關事項作出劃分，是解決管轄權沖突的較好方法。對此，歐盟的指令草案已經在這方面取得一定成就。我雖然也和近二十個國家和地區簽訂了合作諒解備忘錄，但是，如上文所述，其內容尚未涉及收購監管事項，而且僅僅屬于沒有約束力的合作意向。 本文認為，在我國證券市場日益國際化的背景下，應當對上市公司收購監管管轄沖突問題提出應對措施。由于監管管轄問題本質上牽涉到收購規范的境外適用問題，因此建議在法律中對有關制度作出安排。具體而言，可以從以下方面予以完善，以促進上市公司收購，保護收購各方當事人的合法利益，維護我國證券市場的秩序： 第一，針對境外上市公司收購，規定監管機構對于其中符合一定條件的可以予以監管。境外上市公司收購的外延很廣，不同的收購對于我國投資者和證券市場的影響大小也不一，監管機構沒有必要對所有境外上市公司收購予以監管。 本文認為，判斷是否應當監管的標準應該是該收購對我國投資者和證券市場的利益造成了重大影響。至于何謂“重大影響”，借鑒其他國家的立法例，可以通過我國自然人、法人持有目標公司股份的比例、目標公司在我國境內擁有財產數量、收購人是我國自然人或者法人等因素予以量化。應當注意的是，這里所稱實施的監管應當和根據后果原則實施的監管存在區別，后者除了影響以外和我國不存在其他連接因素。 第二，在法律中賦予我國監管機構自由裁量權，在外國監管機構對我國境內收購實施監管時，就是否允許相關當事人向外國監管機構提供合作作出決定，判斷依據可以是互惠或者雙方之間的協議或者通行的做法；并且應明確規定，在監管機構對外國監管予以抵制以后，外國監管機關作出的決定在我國境內沒有法律效力。 第三，授權我國監管機關對境外上市公司收購實施的監管和外國監管機關的監管發生沖突時，與外國監管機關就具體監管事項進行協調，決定是否繼續實施監管。 第四，授權我國監管機關就上市公司收購協調的一般問題和外國進行協調磋商，根據我國的實際情況和證券市場發展水平，達成具有可執行力的雙邊或者多邊協議，劃分彼此之間的監管權限，以從根本上解決上市公司收購監管管轄沖突問題。【論涉外上市公司收購監管的管轄沖突及其解決】相關文章：
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