試論我國結構性理財產品的主要特征與風險分析
論文關鍵詞:結構性理財產品 種類 結構特征 主要風險
論文摘要:2007年下半年以來我國理財上不斷出現的“零負收益”事件表明,我國商業結構性理財產品市場尚未成熟,尤其是結構性理財產品市場。文章針對結構性理財產品市場不成熟的現狀,依照基礎資產與收益計算方式對結構性理財產品進行分類,結合產品實例對各類產品特征、實際收益情況進行剖析。并分析不同類別的結構性理財產品的主要風險特征。
一、前言
近年來,在我國宏觀穩定發展的背景下,商業銀行理財產品市場發展迅猛。整體發行規模不斷擴大,2008年銀行理財產品募集資金規模達3.7萬億人民幣,2009年更是超過了5萬億,產品發行數量突破7000款。
這些數字無不反應了我國銀行理財產品市場繁榮的現狀,但是從07年下半年開始,理財產品的“零負收益”就一直困擾著者。特別是近幾年才推出的結構性理財產品,更是“零負收益”的重災區。據相關媒體公布的數據顯示,2009年上半年納入的330余款到期結構性理財產品中,結構性理財產品到期負收益或零收益的理財產品有103款,最低年收益率為-10%,而未能實現預期最高收益率的理財產品更多。除危機的大背景的影響之外,我國結構性理財產品市場起步較晚,各商業銀行產品運行混亂,沒有形成完善的市場體系,金融監管不到位,同時缺乏本土的基礎資產市場(主要是金融衍生品市場)和相關投資經驗的人才以及產品本身設計不合理等因素是造成上述情況的主要原因。
二、理財產品的分類、結構與特征
結構性理財產品的投資本質上就是一個固定收益類產品和金融衍生品的投資組合。涉及金融衍生產品(多為期權),因此結構通常較為復雜,其中期權的買賣往往帶有杠桿交易,杠桿的放大效應使得結構性理財產品一方面能夠獲得高出普通產品許多倍的收益,但另一方面,當市場走勢與設計預期不符時,也將造成更大的損失。
為了更好的了解結構性理財產品的結構和特點,我們將結構性理財產品按收益計算方式分為觸發式、累積式和掛鉤式三大基本類。再根據其基礎資產(即掛鉤標的,下同)在三種類別下進一步細分為:(1)股票基金聯動(通常連接單一股票、一籃子股票、股票指數或基金);(2)利率聯動(通常連接某一利率或某一確定性債券價格等);(3)匯率(外匯)聯動(連接相關貨幣間的匯率或者貨幣指數等);(4)商品聯動(連接某類商品價格如黃金價格、石油能源價格等);(5)信貸(信用)聯動(連接實體經濟中的各類信貸事件)。此外,基于已發行結構性理財產品數量龐大的情況,為了更真實地反映各類產品在結構性理財產品市場實際的分布狀況,我們對2010年1月1日至2010年4月7日發行的結構性理財產品的統計結果表明,這段時期內各商業銀行共發行104款結構性理財產品,其中觸發式產品共發行84款,占全部產品的80.77%,累積式和掛鉤式發行數量相當,分別為11款和9款。在產品期限方面,大多數產品為短線投資,委托期限為1年和6個月的產品占絕大多數;基礎資產方面,與股票基金聯動的產品最為廣泛,占產品總數的30%左右;而產品結構上,外資銀行推出的結構性產品的設計普遍較為復雜,支付條款繁瑣,而中資銀行的產品結構相對簡單。
1、觸發式產品
觸發式產品在結構性理財產品里最為常見,也是結構性理財產品最重要的組成部分。這類產品通常為掛鉤標的物設定一個觸發區間(點),并設置一個觀察期。產品在觀察期間內,若未觸碰或突破觸發區間(點),可獲得約定的投資收益,一旦標的觸及或突破區間(點),則只能獲得較低收益;或者恰好相反,若標的物在觀察期內始終停留在預設區間,則只能獲得較低收益,一旦突破區間,則按約定的較高利率計算收益。這類產品在結構性理財產品市場占據了較大一部分比例。基礎資產集中在利率、匯率、商品價格、各類指數等幾個方面。
觸發類結構性理財產品的最終受益水平決定于觀察期內基礎資產的波動情況和產品本身的區間(點)設置,因此銀行在設計這一類產品時對標的價格的判斷和區間(點)的設置就顯得尤為重要。而事實上,市場是瞬息萬變的,這類產品的區間如果設計的太過苛刻,就很容易導致低收益。
2、累積式產品
顧名思義此類產品是在保證本金的基礎上累積收益。一般在其期限內設置若干個觀察點(比如每天同一時刻都設置為一個觀察點),在每一個觀察點,如果此時基礎資產觀察值落在預設區間內,則每單位本幣的本金可累計一份預設回報k ,如果此時基礎資產觀察值落在預設區間外,則不累計任何回報,所有回報于到期時刻獲得。也就是說,總共有多少的觀察點的基礎資產觀察值落在預設區間內,到期時就能獲得多少個k 的收益。因此,其最差情形為零收益,最好情形是每個觀察點都有累計回報。
這類產品最為常見的收益率計算方式為:r=i*n/N,i為約定最高收益率,n為每個計息期間內基礎資產觀察值處于觀察區間的天數,N為實際計息總天數。即該產品的實際收益率是基礎資產觀察值處于觀察區間的天數的函數。如果基礎資產觀察值波動幅度較大,超過觀察區間的天數越多,則投資者的收益率就會越低。
荷蘭銀行于09年發行的“多區間累計匯率掛鉤結構性投資”第二期產品即是其中的典型代表。其到期收益計算公式為:100%本金+[1+(第一波動區間累計天數/定息日總數)×4.50%+(第二波動區間累計天數/定息日總數)×3.75%+(第三波動區間累計天數/定息日總數)×2.75%] 。其中,投資期限內共有定息日(即觀察點)133個,第一波動區間為期初匯率+/-0.0150,第二波動區間為期初匯率+/-0.0300,第三波動區間為期初匯率+/-0.0450。 一旦參考匯率突破某一波動區間,則該波動區間停止累計天數。
這一類產品也涉及到區間的設置,但是和觸發式產品相比,其收益取決于基礎資產在預設區間內停留的天數,而觸發式產品則取決于基礎資產表現是否突破預設區間,兩者間有本質的區別。而在適用的基礎資產方面累積式產品與觸發式產品類似,也是集中在利率、匯率、商品價格、各類指數等幾個方面。
3、掛鉤式產品
掛鉤式產品的最終收益與產品運行期內的基礎資產表現掛鉤,并決定于事先約定的收益計算公式,具體又分為看漲、看跌和雙邊看漲跌三種類型。看漲類產品的基礎資產在觀察期內表現越好(不局限于期末的表現,下同),產品收益率越高;看跌類產品的基礎資產觀察期內表現越差,產品收益率越高;雙邊看漲跌產品的基礎資產在觀察期內無論表現好或者差,都能獲得高收益,而且漲跌幅度的絕對差值越大,回報越高。
由于2007年末以來“零負收益”事件的爆發,一類比較特殊的掛鉤式產品也得到市場的熱切關注,即相關性掛鉤式結構性理財產品。該類理財產品一般掛鉤多個標的,它的收益率并不取決于基礎資產在觀察期內的絕對表現,而僅僅是基礎資產的相對表現,產品最終收益取決于基礎資產的相關性。
由于掛鉤式產品的基礎資產與收益計算方式確立相對于其他各類結構性理財產品較為靈活,其掛鉤標的涵蓋了股票、利率、匯率、大宗商品價格、各類指數、信貸等幾乎目前所有結構性理財產品可用的基礎資產。因此具體的產品結構也隨掛鉤標的與發行不同而復雜多樣,但收益和風險都是結構性理財產品常見類型中最高的。者與商業銀行面臨的基礎資產的價格變動風險較大,這要求雙方在產品運行前對基礎資產的走勢要有比較明確的認識和判斷。
三、各類結構性理財產品的主要風險分析
在購買銀行理財產品時,投資者應該清醒地認識到市場中的收益與風險是緊密聯系在一起的。結構性理財產品的預期收益率高于同期限商業銀行定期存款利率,相對應的也就存在著一定的風險。對于所有的結構性理財產品,其收益是與其掛鉤標的相聯結的,標的在委托期限中的表現決定了投資者將獲得的收益。結構性理財產品的基礎資產涉及范圍廣泛,其相應的市場都存在波動性,因此結構性理財產品面臨的最主要風險就是標的價格變動風險。標的在委托期限內劇烈波動或者出現不利變化將使投資者面臨巨大的市場風險。
由于各類結構性理財產品結構特征不同,在適用的基礎資產和配套條件上存在差異,如:觸發式與累積式產品多與國際銀行間短期拆借利率、匯率、股票等掛鉤,一般設有觀察期,不得提前終止與贖回;掛鉤式產品多掛鉤股票、指數基金和大宗商品價格等,大部分產品設有提前贖回條款。因此各類產品在面臨的主要風險因素上存在差異。我們結合各類產品的結構特征進行了分析:
1、觸發式產品和累積式產品的主要風險
觸發式與累積式產品存在類似的地方,其獲得收益的關鍵都在于基礎資產在觀察期內的表現值與預設區間的關系。但較為普遍的觸發式產品的收益決定于基礎資產的表現在觀察期內是否達到或突破預設區間的界限;而累積式產品收益計算的依據是觀察期內基礎資產的表現位于預設區內的觀察期天數。這兩類產品最主要的風險在于預設區間的設定。
所謂預設區間設定風險是指對基礎資產走勢分析預測失誤導致的預設區間設定不當引起的產品收益降低甚至虧損的可能。預設區間設定風險對區間觸發和累積式產品的收益都存在影響,但影響的具體機制與程度并不一致,而是依兩類產品各自的收益計算特征產生一定的差異。
觸發式理財產品中的預設區間設定風險主要在于預設區間的寬度與未來產品觀察期內基礎資產的波動幅度的關系。產品預設區間寬度過窄,基礎資產的表現突破區間界限的概率較高,產品的風險較大;預設區間過寬,又會給發行銀行資金操作的帶來困難,銀行違約風險增大。累積式理財產品中的預設區間設定風險主要在于預設區間與基礎資產在產品觀察期內實際表現值的關系。基礎資產的實際表現與預設區間的重合度越高,產品的收益越大。因此,相對精確的預測基礎資產在觀察期內的走勢并設定相應的預設區間是產品獲得收益的主要保證。
為降低投資的風險,投資者在選擇這兩類產品之前應詳細了解產品的基礎資產配置,并在專業人士的幫助下對基礎資產在觀察期內的表現值與預設區間可能存在的關系有大致的判斷。對于觸發式產品,需重點關注預設區間的寬度和觀察期內基礎資產可能出現的波動幅度。如果產品要求基礎資產在觀察期內在某一范圍穩定運行,而對基礎資產的分析表明其在未來一段時間內將面臨大幅震蕩的可能,投資者就應當盡量選擇回避。對于累積式產品,投資者需重點關注基礎資產的預期表現與預設區間的重合度,最好能對基礎資產表現落入預設區間的概率進行簡單估算,并根據估算的結果決定是否進行投資。
2、掛鉤式產品(看漲、看跌或漲跌雙贏型)的主要風險
掛鉤式產品面臨的風險主要來自于基礎資產的選擇。掛鉤式產品是所有結構型理財產品中適用基礎資產最多的一類產品,其掛鉤標的幾乎涵蓋了結構性理財產品市場上現存的可以作為基礎資產的交易工具。該類產品獲得收益的關鍵在于基礎資產在觀察期內的走勢情況。因此,在產品設計中,對基礎資產進行分析、篩選對于此類產品的最終收益極為重要。
所謂基礎資產的選擇風險是指由于基礎資產與收益支付條件的錯配引起產品收益受到損失的風險。在理財產品設計過程中,直接投資或掛鉤的信用、利率、匯率、股票、商品、、混合等一級基礎資產類型,均具有顯著不同的投資功能屬性。各類基礎資產的預期風險、收益、流動性特征也會決定性地影響到理財產品的具體特征,理財產品的投資價值因基礎資產類型的不同而表現各異。因此,不同的基礎資產需要與之相適應的收益實現條件搭配才能保證理財產品順利獲得預期收益。如果選取的收益實現條件與基礎資產的特征不符甚至相悖(如某些看漲基礎資產的理財產品,卻選擇近期及未來走勢疲軟的基礎資產等),產品最終的收益將受到嚴重的影響。
這類產品的預期收益較高,而銀行在時又常常利用其專業優勢和非對稱信息,刻意突出產品的潛在最高收益,而對其風險水平揭示不足。因此,投資者在選擇這類產品之前不僅需要對基礎資產在觀察期內的走勢方向有初步的判斷,而且應在專業人員的幫助下從專業角度結合收益計算公式對基礎資產選擇和產品預期收益率的合理性進行詳細的分析,并作出自己的判斷。
四、結論
通過本文對各結構性理財產品實例、2010年1月1日至2010年4月7日商業銀行發行的結構性理財產品的數據和各類結構性產品主要特征與風險的分析,我們可以大致了解我國結構性理財產品的基本分類及各類產品的基本特征,并幫助投資者初步理解各類結構性理財產品的本質和主要風險,為投資者理性選擇結構性理財產品提供一些參考。由于本文中討論的各類結構性理財產品的市場數據來自于對2010年1月1日至2010年4月7日商業銀行發行的結構性理財產品的不完全統計,因此結構性理財產品各分類的市場分布與現實可能不完全相符,也不能排除一些特殊的產品不符合產品分類特征的情況存在。
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